中国“垃圾债”投资时代逐渐开启

作者 钟华

路透北京11月23日电---汇丰11月中国制造业采购经理人指数(PMI)初值时隔一年重返荣枯线上方,令中国经济恢复预期进一步发酵.与利率债疲势相比,中低评级信用债表现依旧不俗,其背後的深层动因在於追求绝对收益的债市投资者快速崛起,他们可能会推动中国"垃圾债"投资时代的开启.

当然,中低评级信用债收益率11月以来快速下跌,且品种之间的收益率利差以及信用利差都已降至很低水平,与经济企稳致信用风险溢价降低和流动性紧张预期纾缓有密切关系,但中低评级信用债收益率跌幅远高於利率债及高等级信用债,充分证明追求绝对收益的债市投资者扮演的力量.

事实上,近期私募债券基金纷纷发起设立,债券投资专户不断扩容,以及传统的债券投资基金发行更是如雨後春笋.这些投资者大多以创造绝对收益为宗旨,因此偏好收益率高的中低评级债券品种,并成为本轮中低评级债市走势的最重要推手.

公开信息显示,建信基金管理公司上周就发行高达168亿元人民币的纯债基金,其中"建信纯债C"款募资高达149.58亿元.路透数据还显示,目前还有国联安中债信用债指数基金、金鹰元泰精选信用债债券基金等17只债券基金正在集中发行之中.

显然,债券基金大规模发行建仓,使得中低评级信用债收益率暂时难以大幅反弹.如果我们从基金持仓变化历史看,也不难发现中国信用债收益率与各类基金企业债持仓变化存在较高的相关性.当然,投资者需要密切关注年底时资金在不同账户转换,以及经济形势变化带来的市场冲击.

中国债券投资专户、私募债券基金等一批追求高收益债券投资群体迅速发展壮大,主要是由於中国经济金融深刻变化和以利率市场化为导向的金融改革,催生金融机构和投资者群体纷纷从传统金融机构和投资渠道脱离,转向于其他更合理的资产配置以及更高的资产回报.

中国新崛起的债市投资者之所以对投资中低评级城投债等信用债有偏好,不仅源於其绝对收益率相对较高,还在於中低评级信用债能通过回购交易创造更高的杠杆收益率.

以三年期券种为例,今日上海证交所七天期质押式回购利率为2.9%左右,三年期国债收益率与之的利差水平不到10个基点(bp),三年国开债与之利差为100个bp,但三年期AA企业债与之利差则高达250个bp.

这就是说,投资者如果采取放大一倍杠杆投资操作,国债总投资收益率维持在2.9%左右,国开债总投资收益率为4.9%,而AA城投债总投资收益率则可能近8%.当然,根据交易所质押式回购标准券折算率要求,企业债低於国债水平,这使得AA城投债总投资收益率会低些,但终会远高於国债等利率产品.

如果细分中国信用债之各个品种,还可以看到,城投债收益率为最高,企业债次之,中短期票据收益率偏低.这也可以解释,追求绝对收益的债券投资者为何更偏好城投债,并掀起中低评级信用债交易浪潮,甚至有市场人士表示部分信用债流动性已有超过金融债之势.

在整体市场流动性纾缓之下,追求绝对收益的债券投资者,将推动信用债不仅与利率债的利差快速收窄,而且信用债不同品种之间的利差也达到非常低的水平.

需要指出的是,这些投资者不断追逐中低评级信用债,且对其风险顾忌较少,并非源於他们已经掌握了甄别垃圾债资产池中违约概率来获取风险收益的利器,而是很大程度上依赖于中国城投债隐含着一定政府违约保护,且暂无真正违约事件发生.

当然,在不远的未来,中国债市或许不乏能成就垃圾债之王者,但对於当前大多数致力於创造绝对收益的债市投资者来说,仍需不断淬炼.(完)